医美茅还香吗？
作者 | 张含菁
编辑 | 趣解商业消费组
在医美领域，提起皮肤抗衰，一定避不开玻尿酸；而提起玻尿酸，就不得不提到爱美客。
作为国内最早入局玻尿酸原料生产的厂商之一，爱美客（300896.SZ）一直是医美行业的领头羊，近95%的超高毛利率也被很多投资者戏称为医美茅。据其近期发布的三季度财报显示，爱美客今年第三季度营业收入约7.19亿元，同比增长1.1%，较第二季度营收相比减少1.3亿元；净利润约4.65亿元，同比增加2.13%。
图源：爱美客财报截图
值得一提的是，这是爱美客上市以来季度业绩增幅的最差表现，营收和净利润增长几乎停滞。持续下降的营收增速，引发了很多投资者的担忧；另外，同为医美三剑客的昊海生科（688366.SH）和华熙生物（688363.SH），也出现了营收增速下降甚至同比减少的局面。
曾经的医美茅难道不香了吗？
01.逐渐松动的护城河
Wind数据显示，2021年前三季度至2024年前三季度，爱美客的营收增速分别为120.29%、45.58%、45.71%、9.46%；其中，爱美客今年前三季度业绩增速下滑非常明显。
顶着医美茅的耀眼头衔，爱美客上市后股价一路飙升，盘中股价最高在2021年7月触及597.63元/股，总市值超1800亿元；摸到高点后，爱美客股价在震荡中逐渐下跌，截至11月4日，报收213.82元/股，总市值646.7亿元。
图源：百度股市通截图
在国内的美护上市公司里，爱美客是家纯粹的To B型生产商，也就是其主要通过研发并生产产品然后卖给各大医美机构赚钱。爱美客的产品有注射针剂，也有手术用面部埋线，但最大的优势还是在玻尿酸领域。
玻尿酸又称透明质酸，一种广泛存在于人体中的多糖分子，能帮助保持皮肤的弹性和光泽，可以通过注射或外敷的方式减缓皮肤的衰老。在国内，玻尿酸最早应用于医疗领域，直到2009年左右，爱美客旗下的逸美产品成为国内首款拿下Ⅲ类医疗器械证的玻尿酸填充产品，才逐渐将这一分子带进了美容市场。
图源：微博截图
不过，帮爱美客真正在市场上站稳脚跟的并不是逸美，而是其2016年推出的嗨体。
爱美客的主营产品主要分为溶液类和凝胶类两种，凝胶类玻尿酸产品主要适用需长期维持效果的面部填充和塑形。逸美和嗨体都属于溶液类玻尿酸填充剂，主要针对浅表性皱纹，需要定期补充；其中，嗨体针对颈纹的效果更加明显。
有医美从业者提到，因为玻尿酸会逐渐被人体吸收，有些人可能半年左右就需要补针，所以嗨体的复购率非常可观。美呗医美平台合伙人、CMO兼BG CEO黄向平表示，嗨体推出以后市场认可度一直很高，其系列产品线丰富，能满足不同消费者的多样化需求。
社交媒体上也有网友提到，打完嗨体，颈纹淡了很多甚至完全消失了，不过也可能会有一定的副作用；还有些人需要打很多次，主要看自己颈纹的深浅度。
图源：小红书截图
也有从业者曾提到，嗨体的成功，主要源于其针对颈纹的独家适应症。直到去年，嗨体仍然是国内唯一一款经国家药监局批准，专门针对颈纹治疗的Ⅲ类医疗器械产品。
也正因为它的稀缺性，嗨体面世的第二年，其销售额同比大增119.69%，达到7497.26万元。根据公司招股书数据显示，2021年上半年，嗨体就已经为爱美客贡献了近7成的收入。这支改善颈纹的小小试剂，一直是爱美客第一大明星单品。
只不过，这支明星单品也没逃过以价换量的命运。
科方得智库研究负责人张新原表示，近年来，玻尿酸市场的竞争加剧导致价格战频繁，公司为了保持市场份额不得不降低价格，从而影响了营收增速。爱美客年报数据显示，2023年，嗨体所属的溶液类注射产品销量同比大幅增长48.88%至514.13万支，但平均销售价格却同比下降13.25%至324.82元/支。
图源：微博截图
嗨体售价的下滑直接影响了爱美客的营收增速。另一方面，随着行业竞争激烈且愈发内卷，爱美客的先发优势和市场地位也面临行业挑战。
在医美领域里，生产玻尿酸类产品的门槛不高，随着更多企业进入这一领域，产品稀缺性优势正在逐渐削弱。西南证券研报数据显示，截至2023年10月，国内外品牌玻尿酸填充剂获批产品已增加至59款。
近两年，同为玻尿酸大厂的华熙生物明显加快了医美业务线的布局。今年7月，华熙生物的润致·格格产品拿下了国内第二张透明质酸钠复合溶液器械Ⅲ类证，成为国内第二款颈纹针；前不久，华熙生物还发布了针对口周皱纹的凝胶类透明质酸产品润致·斐然。
北京君都律师事务所高级合伙人、生命科学与健康医疗法律部主任张文波对环球网表示，医美类上游产品，容易有品牌惰性，但用户喜新厌旧是常态；市场总量固定，上市竞品越多，市场占用空间会被自然稀释。
除了行业竞争加剧和产品线单一的问题外，爱美客还面临着库存管理方面的挑战。相关数据显示，公司存货周转率已连续两年下降，反映出库存管理面临困境。在医美行业，产品的有效期通常较短，一旦库存积压，还可能增加产品过期的风险。
02.下一个嗨体在哪？美护公司通常会通过构建产品矩阵来分散依赖大单品的风险，为了寻求新的业绩增长点，爱美客也开始加速多元化布局。除了嗨体，爱美客近两年发力的童颜针，也为公司创造了不少营收。
爱美客2021年推出的濡白天使，是一款含聚左旋乳酸微球的透明质酸凝胶，能通过注射刺激人体自身的组织再生，起到塑形作用，改善面部下垂，让皮肤看起来更加紧致饱满，因此被很多人称作童颜针或少女针。
濡白天使是目前国内仅有的三款合规再生针剂之一，另外两款是华东医药的伊妍仕和长春圣博玛的艾维岚。在再生产品里，濡白天使属于价格偏贵的那一档；据趣解商业了解，在北京部分医美机构，濡白天使单支价格都在万元以上。
图源：大众点评截图
黄向平认为，濡白天使最大的优势在于持久性和注射效果，而且产品加入了减痛成分，注射过程相较其他产品更为舒适。
濡白天使面世后，对其所属的爱美客凝胶类产品收入的拉动也十分明显。根据财报数据，2023年以濡白天使为主的凝胶类注射产品营收较上年增长81.43%，占总营收的比例从2022年的32.91%提升至40%；而以嗨体为主的溶液类注射产品营收占比则从2022年的66.68%下降至58.22%。
不过，濡白天使还并未达到爱美客新护城河的地步。据2024年半年报，自今年上半年起，濡白天使为核心的凝胶类注射产品的营收增速也明显放缓，为14.57%，而去年同期该产品增速则为139%。
有从业者认为，濡白天使目前只是单品，并不像嗨体已经形成了有稳定复购的产品矩阵。
另一方面，由于再生类针剂的市场还不饱和，布局再生针剂的厂商仍在增加。今年上半年，国内首款进口童颜针艾塑菲获批上市销售，带动其引进公司江苏吴中（600200.SH）的净利大涨；8月份，山东谷雨春旗下的国产少女针塑妍真也在国内获批。除此之外，华熙生物（688363.SH）、锦波生物（832982.BJ）、四环医药（0460.HK）等多家上市公司都在布局再生医学材料的研发和商业化。
图源：罐头图库
在再生医学材料里，重组胶原蛋白因为更优质的生物相容性和安全性，成为了不少医美企业押注的新赛道。
据趣解商业了解，锦波生物在2021年就推出了含胶原蛋白成分的针剂薇旖美，如今累计销售量已破百万瓶；华熙生物去年推出了四款重组Ⅲ型胶原蛋白原料新产品，目前其胶原蛋白产品已经涵盖医疗器械级和化妆品级两大领域。
有从业者表示，由于相似的使用效果，再生类医美产品很可能会进一步蚕食玻尿酸产品的市场份额。玻尿酸会被人体吸收，但再生类产品是通过刺激人体再次产生胶原蛋白，持久性会更好；对有些消费者来说，需要来补针的频率会少一些，花的钱也会更少一些。
图源：罐头图库
西部证券研报也显示，玻尿酸整体规模或受再生材料的冲击。黄向平认为，就像电车慢慢分食了油车的市场份额，新的技术产品总会影响到旧产品的销售，产品的市场渗透率主要取决于可否占据空白领域、可否满足用户需求和用户能接受的价格空间。
黄向平还提到，目前在骨相塑形领域客单价还是偏高，随便打一针花上万还不心疼的用户比较少，未来上游厂商们肯定还会继续卷技术卷产品，推出更多普通消费者用得起的医美产品，或者拿出在效果上独具优势的新品。关键就看哪家公司先能填补市场空白。
另外，除了玻尿酸和再生类产品，爱美客在肉毒素、司美格鲁肽等多个医美用品赛道也有所布局。10月31日，爱美客刚刚发布了新款减肥产品超模丸，采用了类似胃部占位效应技术帮助使用者控制食欲。这是爱美客的首款食用类产品，也是其第一次正式进军减肥赛道。
图源：爱美客公告截图
今年三季度，爱美客研发费用为1.87亿元，同比上涨17.52%，其研发费用已经连续多个季度增长。
图源：爱美客财报截图
在张新原看来，爱美客不断研发新的产品，以满足消费者不断变化的需求，未来或许还有机会跑出新的明星大单品。
03.9块9医美，灼伤上游厂商除了愈加激烈的同行竞争，爱美客还有一个不能忽视的挑战，就是来自轻医美消费端的价格战。
通过非手术、微创或无创的方式的美容服务被统称为轻医美，濡白天使、嗨体这类针剂注射，以及超声炮、光子嫩肤等通过激光、射频、超声作用于皮肤的光电类治疗，都属于轻医美的范畴。
图源：罐头图库
比起需要动刀的手术项目，轻医美时间短、风险低，恢复起来也更快。据《腾讯2024年度轻医美消费趋势白皮书》显示，轻医美已经贡献了整个医美市场超过一半的市场规模，预计未来五年仍能保持20%-30%的高复合增长率。
正因为深受消费者青睐，轻医美也成了行业价格战的重灾区。在大众点评平台上搜索医美项目，经常能看到99元的光子嫩肤、299元的嗨体水光针；在一些医美直播间里，上万元的乔雅登玻尿酸甚至也被打到了千元价格。此前还有媒体报道，某些平台上甚至出现了9.9元的团购医美项目。
有从业者表示，医美机构打价格战主要目的就是为了获客。一方面，消费者现在都追求性价比，另一方面，当各个机构的产品交付效果没有太大差距时，低价就是引流的最佳手段。
上游吃肉，下游喝汤曾经一直是医美行业的现状，手握产品的上游厂商享有议价权，拿走了行业里最多的利润。然而，如今消费端低价竞争的压力，正逐渐传导到爱美客这类上游厂商身上。
今年9月，锦波生物向美团平台发函要求其立即下架薇旖美相关百亿补贴活动页面，指责参与该促销活动的部分商家并未取得授权认证。这不是上游厂商对价格战第一次表示不满。公开破价，长久以往会影响到产品销售的增长。
不止一位从业者表示，医美机构的价格战直接导致上游厂商的产品销售价格受到挤压，上游厂商可能不得不降低产品售价，从而压缩利润空间。爱美客在开拓低线市场时依靠经销商，进一步扩大了公司产品覆盖的机构数量；然而，当爱美客的竞品越来越多，合作的经销商数量愈加庞大，爱美客的议价能力也有可能会随之下降。
同时，消费者也可能会因为价格混乱而对产品产生信任缺失，导致上游厂商的品牌形象受到损害。例如，爱美客的嗨体，平时价位在千元左右，但由于经常被医美机构拿来做低价引流产品，导致很多人以为199、299元就能打一次嗨体。社交媒体上就经常有网友讨论各自打嗨体的价格，可见嗨体产品在终端消费的价格已经混乱。
图源：小红书截图
除此之外，黄向平还提到，头部医美集团或大型医美连锁机构如今也开始和上游厂家合作，定制自有产品进行售卖。
例如，米兰柏羽、长沙雅美等医美机构推出的芙妮薇玻尿酸，就是由朗姿股份参与开发的产品。今年，朗姿还推出了针对敏感肌的简·可琳纯净婴儿针，和主攻美白的简·可琳光润瓶。这些由下游终端定制的自营产品，必然会与上游厂商形成竞争。
由此看来，随着行业门槛降低导致的入局者众，医美行业仍处于竞争激烈内卷的变动期；而随着医美市场黄金时代的逐渐远去，以及新的产品研发和营销渠道的迭代创新，医美行业或将迎来持续的洗牌。
爱美客作为行业头部厂商，只有不断加码研发，在产品和营销上推陈出新，适应市场环境变化并精准洞察消费者需求，才能让自己的护城河更加稳固。
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