来源 | 新熵

作者丨古廿

营收41.9亿元同比增27.7%，版权运营及其他业务收入大涨73.3%。在2024年的阅文中期财报里，创3年来同期营收记录的同时，版权收入的大涨，也圆了阅文长期以来想要做IP生意的故事梦。

对于这份业绩表现，公司首席执行官兼总裁侯晓楠表示，2024年上半年，公司坚持精品战略，于全产业链IP建设取得重要突破，交出了一份令人振奋的成绩单。同时，对于优质IP的孵化和长线系列化开发的能力，是公司保有长期竞争力的核心。

毫无疑问，营收净利双增的阅文证明了前半句的正确性。不过对于后半句的长期竞争力，从市场表现来看，可能信心并不足。

在发布一份整体增速不错的财报后，8月13日阅文股价高开低走，一度涨近7%，不过随后出现调整，盘中跌幅一度超过2.5%，显然市场对这份版权营收大好的财报综合意见还是有所保留的。

另外作为腾讯内容生态独立上市三小强中今年股价表现最差的一家，拉长时间来看截止8月13日全年累计下跌依然超过十个点。刚刚打开IP生意一角的阅文，距离IP帝国还有多远，也成为阅文难以给到市场的安全感。

01 155亿赌约的最后之年

总营收近42亿元，同比增长近28%，相较于2023年全年下滑的总营收表现，2024年的阅文可以说是打了一个翻身仗。

不过分收入来看，打响这场翻身仗的主力军主要来自版权运营板块，也就是IP生意。在阅文两大业务收入中，IP营运业务收入增75.7%至22.51亿元；付费阅读、网络广告在线业务收入跌2.2%至19.40亿元。

一增一减之间，刚打开IP生意局面的阅文，依然难见网文付费＋IP运营两条腿一起走路的圆满局面。

另外，相比网文付费的短链经济模式，长链经济的IP生意短期来看也不全都是好处。

在净利润方面，阅文本期半年报利润率为16.8%，2023年同期这一指标为18.4%。收入大幅上涨，但是归母净利润率下滑，主要因为上半年影视项目较多，收入成本和销售营销开支大幅上涨，这也是短期来看IP生意往往增收难增利的弊病。

商业模式从网文付费切换到IP生意产生的短期阵痛之外，对阅文来说另一个更大的不确定性也早已在2018年就已经埋下。

财报显示阅文IP生意在上半年大放异彩，主要得益于电影《热辣滚烫》、电视剧《与凤行》、《庆余年》第二季、《玫瑰的故事》等相关运营项目的四连爆。新丽传媒作为幕后的主要操盘手，堪称阅文的IP点金圣手。

不过值得注意的是，新丽传媒和阅文的一份营收赌约即将在今年到期，这也意味着这位头号功臣在今年将卸下头上的紧箍咒。

2018年收购新丽传媒时，对于155亿估值的高溢价，阅文集团以一纸赌约留了后手。

作为收购条件，新丽传媒和阅文签下业绩对赌协议，承诺2018-2020年的净利不低于5亿元、7亿元、9亿元。如果对赌失败，阅文集团支付给卖方的对价将相应扣减。彼时有分析指出，这样的对赌条件对于新丽传媒来说压力不可谓不大。

2020年8月，这份赌约迎来续期。阅文与新丽签订了一份新的对赌协议，由2018年收购时的三年对赌改为五年对赌，2020-2024年期间新丽需要完成净利润最低2亿、3亿、3亿、3亿和3亿，最高4亿、5亿、5亿、5亿和5亿的业绩。

过去四年新丽传媒均完成了承诺业绩，2024年是五年之期的尾声。不过从上半年的剧集表现来看，前有电影《热辣滚烫》以34.60亿票房拿下春节档冠军，后有头部电视剧集中上线达成剧集三连爆，五年之期的赌约也将全部成功。

对于新丽传媒来说，完成对赌意味着155亿估值收购将尘埃落定。但是对于阅文来说，对赌协议的结束却可能带来两方面的不确定性。

一方面，从剧集分布来看，目前市场关注度较高的只剩下正在备播的《大奉打更人》，尤其是面对男频大IP制作周期较长的情况，后续或许会面临头部剧的断档。使得有市场人士认为，在对赌协议的压力下，新丽集中上线了多部头部大剧，导致目前头部剧集存货不足。

另一方面，从IP爆款率来看，有市场统计显示，新丽传媒目前为止已投资制作40余部电影，从2018年被阅文收购那一年开始算起，新丽传媒上映31部电影，其中票房超过10亿的有10部。

按照这个数据估算，这也意味着阅文收购后，新丽传媒票房超10亿的爆款率约为32%，高于收购前。不过爆款率的提高到底是收购后来自阅文IP的赋能，还是在对赌协议压力下的全力以赴并不好说。

IP集中开发的好处是，便于IP续集的运营，不过另一边是也使得阅文过于依赖新丽传媒，比如2023年财报显示，版权运营收入同比减少5.9%至29.738亿元。阅文在财报中表示该减少主要是由于新丽传媒的收入减少，因其2023上线的影视剧总数少于2022年所致。

赌约到期后，当新丽传媒卸下压力，阅文还将如何激发新丽传媒的潜力，也决定了是否有足够多的爆款IP源源不断地支撑阅文的IP帝国梦。

02 字节挤压的网文基本盘

长期来看，IP影视化的故事面临不确定性之外。最具确定性的网文付费，也正在遭遇字节旗下以番茄小说为首的免费网文平台围攻。

财报显示，上半年阅文的在线业务收入同比减少2.2%至19.4亿元，占总收入46.3%。其中来自腾讯产品渠道的收入依旧下降最显著，同比下降幅度达到26.2%，同时腾讯产品自营渠道的月活跃用户也从去年同期的1.06亿人下滑至0.7亿人，同比降幅达到33.5%。

腾讯系流量贡献价值的大幅衰减，一方面是阅文自身的战略变化，将重心向付费内容倾斜，导致网文内容在腾讯产品自营渠道分销的进一步缩减；另一方面是以字节旗下番茄小说为代表的免费网文App对阅文的挤压。

据Quest Mobile数据显示，番茄小说在2023年12月份的月活跃用户数（MAU）同比增长35.8%，达到惊人的1.92亿，领跑全行业。

不仅如此，借助字节系的流量生态，在番茄小说之后，字节上半年发布的另外两款免费阅读APP——蛋花、常读都快速稳在应用市场的图书分类前十，免费网文阅读领域似乎正在复制番茄小说的增长方法论，对阅文的网文基本盘行为字节系流量的围攻态势。

相较于阅文等传统网文平台极为依赖老编辑们的手艺，编辑的角色在番茄体系内并不重要，这也是字节系并没有用高薪由传统网文平台大举挖人的原因。AI+数据VS编辑体系，其实也是复刻了当年今日头条击败传统新闻门户的故事。

相较之下，阅文在免费阅读赛道的反击则很无力，上一任CEO程武接手阅文时曾高调表示将发力免费阅读，但坐拥QQ阅读、微信读书、QQ浏览器三大渠道的免费流量，最终效果却难言理想。

到了新任CEO侯晓楠接手后，免费阅读四个字几乎不再提起并消失在财报中。对于字节系在免费网文赛道的围城，阅文CEO侯晓楠曾表示，自己也因番茄小说有增长焦虑，后来想通了，每个平台都要有自己的特色，而免费内容很难长出IP。但是番茄正在探索打破这个说法。

在IP影视化上，番茄成立番茄动漫、番茄影视两大厂牌，布局包括真人、动画在内的长中短影视。在平台合作方面，优酷内容开放平台年度盛典2023扶摇之夜评选出的5部2023年度扶摇最具IP价值作品中，有3部源自番茄小说。2023年年底，番茄小说成为爱奇艺影视IP的白金合作伙伴。

2023年9月，抖音将3月份时推出的长视频APP青桃改名为抖音精选。不难看出，字节跳动想要借抖音的品牌势力，进一步推动中长视频领域的布局。同时，字节跳动在抖音的首页还内测长视频功能。

从抢夺免费阅读到探索IP影视，摸着阅文走路的字节系，既可以避免重复踩坑，也可以作为跟随者长期为反超蓄力。而从丢失免费阅读的阵地开始，号称切换商业模式的阅文，可能就已经给后来者留下了反超的机会。

03 短剧未显增长红利

在免费阅读领域竞争失利外，过去一年时间里大热的短剧赛道，阅文也没吃上红利。

作为最大的网文平台，阅文也被认为天然有着做短剧的基础，阅文在财报中表示今年将拍摄100部短剧，有短剧单部作品流水已超过3000万。但这一产业红利似乎至今也并未能特别清晰地体现在阅文的业务数据中。

根据阅文的估算，其23年将与腾讯达成40部短剧的合作，并在24年扩大至100部和25年的160部，而按照短剧投流往往是1:1打平看，理论上，应很快看到短剧在阅文财务数据的较为明显贡献才对。

在短剧爆款上的缺席，也为免费网文的IP影视化打开了机会窗口期。2023年5月，七猫中文网第四届现实题材征文大赛启动，并首次特邀爱奇艺作为合作伙伴。后者将从评审阶段便参与对参赛作品进行IP影视化、动漫化等价值开发的评估。

虽然从质量上看，可能并不如阅文的付费内容，但是在爽文爽剧占主导的时代，番茄、七猫等通过短剧率先转型。相比于阅文的全产业链式IP化，番茄、七猫甚至是知乎等平台则专注于短剧发展。

相比于精致的长剧，短剧成本低、回报高且不需要长久的IP投入。这群新的竞争对手，它们大多历经市场考验，生命力顽强且韧性十足。

和竞争对手夹缝求存，不断寻找差异性突破的攻势对比，阅文当下的业绩表现，则主要建立在腾讯+阅文+新丽三方内容生态圈中。建立自有生态圈的优势是可以在腾讯系内容构成资源互通，放大阅文价值。

比如，阅文与腾讯音乐的稳步增长也在腾讯财报中有所体现。数据显示，腾讯视频上线多部热门电视剧，带动长视频付费会员数同比增长13%至1.17亿。腾讯音乐发布腾讯视频热门剧集的原声带，音乐付费会员数同比增长18%至1.17亿，创历史新高。

不过劣势是，在面对自主灵活的竞争对手时，阅文展现出的灵活性和创业者精神似乎并不怎么充分。当阅文活在腾讯系中，作为独立的经营主体，这份独立性不过是腾讯集团意志的体现。

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