按照产业的传导逻辑，在颠覆式技术到来之时，当引发这场变革的最核心技术及产品真正进入了产品化、商业化阶段，此时直触需求端的终端厂商，其成长性估算将得到市场的重新预估。

眼下AI PC之于联想就是如此。

5月27日，联想集团（00992.HK）股价盘中一度涨超10%，至12.26港元／股，创2015年6月以来新高。当日最终收盘涨幅达到8.86%，成交额15.45亿港元。

01、联想集团股价新高的背后

股价驱动面上，近日，包括摩根士丹利、中信里昂等在内的多家全球机构陆续发布研报指出，随着AI PC逐步普及，在高端价位的PC设备市场中位列全球第二的联想集团，预计将进一步实现量价齐升，在改善经营状况的同时迎来新的成长阶段；并均表示看好联想集团的前景。

与此同时，联想集团日前发布的财报数据也略超市场预期，尤其是第四财季业绩重回高增长。

财报显示，2024财年联想营收达569亿美金，同比下降8.2百分点；H2恢复增长，同比增长5.9百分点。其中，截至2024年3月31日的第四财季，联想集团营收138.3亿美元，净利润2.48亿美元，同比增长118%，为历史同期第三高的水平，整体业绩迎来扭转。

尤为重要的一点是，业绩好转的背后，其实还透漏出一个重要信号：这个处于多年周期低谷的产业正在持续向上，而原因除去新技术带来的产业异动外，关键需求的修复加速了产业现有库存的消化。

根据IDC数据，23年全球 PC 出货量的同比降幅呈逐季度收窄态势，2024年全球传统个人电脑市场在第一季度进一步实现回暖，共计出货量达到5980万台，与2019年同期基本持平。无疑，PC行业正逐步走出下行周期，行业拐点出现。

而这一系列因素，在AI PC即将爆发的导火索下，共推了联想集团股价得以多年来新高。

事实上，拉长时间维度，以月线来看，联想集团的股价上涨趋势已持续有近一年半以上的时间，只是在这场由AI技术变迁带来的新机遇中，联想集团股价走势并未能如上游微软、英伟达一样走出完美的大长龙走势。

这一方面，毕竟联想所在港股市场过去两年承受较大的资金离场压力，场内大多企业估值大幅回调，而美股市场则刚好相反。

另一方面，此次AI技术带来的这场颠覆式全球变革，本质上就是由微软、英伟达等中上游软硬件厂商引领的，因而如联想等依赖于这些厂商来供应最新核心技术的终端厂商，不论是在企业的业绩、或是市场估值，都理应晚于上述核心软硬件供应商。

不过这只是早晚的问题，却不会不来。

进入2024年之后，愈发多海外投资机构开始唱多港股市场，港股市场资金明显回流，处于低洼估值的成长性企业市值将进入修复期。

与此同时，正如联想中国消费互联网服务事业部总经理陈学桂近日公开表示的那样：全行业都参与人工智能的发展是有一个重要的基础，那就是TOC AI的应用需要智能设备参与，让AI技术普及到千千万万的用户面前。联想集团正是这样的载体之一。

02、AI PC商业化元年，开启联想第二个革命性增长机会

复盘来看，在PC发展历史上已经历过两次重要的迭代升级。

第一次是上世纪90年代的多媒体技术和PC结合，让PC从实验室进入到千家万户，联想的PC也在这一时期横空出世，率先推出第一台家用PC，并一举夺得中国PC的桂冠。第二次则是同样起于上世纪90年代末，但发展于21世纪的互联网和PC融合，让电脑成为用户打开世界的窗口，联想在这一阶段推出天禧电脑，引领升级。

也正是得益于成功抓住，并引领这两次风口期，联想集团顺利迎来其第一次革命性机会，并最终成为全球最大的PC生产商。

反映在二级市场表现上，1999年4月-2000年3月区间联想最高涨幅达63.5倍之多，当然随着那年互联网泡沫的击破，其股价也快速回归理性。

但眼下，联想集团或许将迎来第二个革命性增长机会。

自从2023年10月，联想在以AI for All为主题大会上首次展示 AI PC 以来，AI PC已然成为了产业、以及资本市场的热词。只是这一概念真正的爆发或许还在今年。

一方面，相比2023年，包括英特尔、英伟达、高通等产业链巨头初初布局AI PC不同，时隔半年多，AI PC产业链生态结构已初步搭建，能一定程度支撑产品的商业化。

首先，芯片端，AI PC并非新概念，只是相比传统的AI PC不同，依据微软的定义，至少要达到40TOPS的算力，才能称得上Copilot+PC。因此，高性能算力芯片的突破很大程度上决定了AI　PC产品的商业化进度。

可喜的是，去年10月高通发布的高通X Elite芯片就已经及那个NPU算力提升至45Tops，，而其今年4月发布的X plus芯片也继续维持了这一算力能力。据悉，这是目前PC行业全球最强的性能，可以在生产力、外围功能方面提供强大的支撑。

其次，软件生态领域，近日微软也发布了全球首个专为AI设计的Windows PC——Copilot+ PC，采用了全新NPU，并重新设计了Windows 11系统。据悉其此前其Copilot+ PC体验也已经覆盖了宏碁、华硕、戴尔、惠普、联想和三星等端侧设备。

此外，目前国内OEM厂商中，联想与宏碁已一马当先推出新一代AI　PC终端设备。如5月21日，联想推出了两款首次搭载高通骁龙X Elite的下一代Copilot+ PC；宏碁也在同日携手微软与高通，发布首款Copilot+PC——Swift 14 AI笔记本电脑。

这足以证明PC厂商在端侧的AI布局已进入产品化阶段，当前整个产业链开始蓄势代发。

另一方面，正如上文所述的那样，这种普适类的高科技，再厉害最终仍是要触达到千家万户之中才能发挥产品价值、挖掘更多的商业前景。因此，以产业的价值传导链视角来分析，端侧供需起量，才能切切实代表着产业的商业化开启。

对此，摩根士丹利在最新发布的研报中所指出，2024年AI PC将正式进入商业化元年，预计年内全球市场渗透率将达到2%，2025年预计不足10％，但2028年将迅速增长至65%。IDC也预测，到2027年近60%的个人电脑将是AI PC。

联想集团董事长兼CEO杨元庆也表态，对AI PC持有乐观立场，其预计2024年公司出货的PC中，约有20%会配备NPU，同时到2026年，按照我们严格定义的AI PC，渗透率可能达到50%-60%。

而据21世纪经济报道，联想集团执行副总裁兼中国区总裁刘军近期的表态也佐证了这点：元庆提到的单位数渗透率水平，在中国区其实产品（4月上市的AI PC新产）一上市就达到了，完全超出预期。

这也是为何在2024年重新陷入调整后，联想集团股价自4月末起又重新异动拉升，并创新高的主要原因。

并且，从估值上来说，联想集团当下也具备足够的安全边际。据摩根士丹利在上述研报中分析，联想2026财年的市盈率仅约为8.8倍，5年平均市盈率约为8.9倍；低于戴尔2026财年的14.8倍、华硕2025财年的12.2倍和其他PC原始设备制造商15-20倍的平均水平。

03、估值逻辑剧变，联想或创造一个联想时刻

事实上，除去AI PC商业化以及渗透率即将迎来的爆发式增长让联想集团的基本面出现新拐点的同时，或许更为隐性的是，其估值逻辑正悄然向上。

一方面，此次率先出击AI PC领域让联想集团不再仅仅是一家端侧消费电子生产商或是总是受限于上游芯片、操作系统的OEM厂商，而是构建了自主的生态圈。

据联想中国消费互联网服务事业部总经理陈学桂所述，真的AI PC是具备五大特征：内嵌个人大模型和自然交互个人智能体，拥有CPU/GPU/NPU强大的算力，具备为每个用户建立个人知识库能力，内置应用保护个人隐私。而目前，联想集团已在智能体、知识库以及开放生态上有一定突破了。

首先，联想集团发布了中国市场上第一款AI个性化PC——小天AI智能，并在其近期新推的下一代Copilot+ PC中都有搭载这一自研的AI新物种，这款智能体主要通过自然交互互提升用户体验，同时构建个人知识库，实现语义搜索和智能问答，使AI PC成为用户的AI助理。

同时，基于异构算力，联想集团AI PC在提供本地化、个性化服务的同时，也确保芯片级的数据安全。

其次，联想集团也正试图将天禧AI生态构建更开放的生态圈，与行业伙伴合作，推动AI技术在多终端的应用。并鼓励开发者参与，共同开发跨端小程序，丰富应用生态，并通过广告、游戏、订阅等方式实现商业变现。

对此，摩根士丹利也曾在报告指出，因为拥有自研AI芯片、最全面的AI特性以及AI助手，联想集团将成为AI PC市场的最大受益者之一。

另一方面，联想集团通过AI技术为使用者带来极具智能化体验的同时，其产品的定价权，或者说其品牌溢价也将发生翻天覆地的变化。

根据联想在4月发布的一系列AIPC元启系列新品可知，其AI PC新品面向都是高端价位市场。其YOGA Book 9i AI元启版售价为17999元，其余如YOGA Pro 16s AI元启版、拯救者Y9000X 2024 AI元启版、YOGA Air 14 AI元启版的定价也均在8K以上。

而这一价位之下，联想集团CEO刘军近期透露：自联想4月18日发布AI PC后，业界和客户反响之大，甚至已多年鲜见。这意味着高价位之下，联想终端需求依旧表现良好。

与此同时，杨元庆也指出：我们相信AI PC会带动平均售价的提升，这也是联想未来的增长空间。摩根士丹利也预计，AI PC的销量增长预计在最初将推动平均销售价格提升7.5%。可见，联想集团内嵌了个人大模型和自然交互个人智能体的AI PC终端推出，带来的将是量价齐增式增长。

事实上，机构在这轮AI PC的风口之中如此看好联想的核心之一，就是基于其过去在1000+美元价位的笔记本电脑中，拥有的极高品牌市场份额。但基于眼下的市场行情，这一品牌溢价仍有很大溢出空间。

都说，Iphone的全球iphone时刻是Iphone4开启的，而如今，联想的联想时刻或许正是从AI PC时代开始缔造。