作者 | 赵普
编辑 | 趣解商业
有汽车狂人、上市大师之称的李书福，已经投资了8家上市公司，包括吉利汽车（0175.HK）、沃尔沃、极星汽车、亿咖通、钱江摩托（000913.SZ）、汉马科技（600375.SH）、路特斯、力帆科技（601777.SH），但仍未停止IPO的脚步。
近日，孵化于吉利集团的曹操出行正式启动IPO。据港交所披露，曹操出行有限公司已经在4月底向港交所提交上市申请书，并明确融资资金主要用于未来三年的发展计划。
曹操出行自称是国内第三大网约车平台，其在吉利集团内部的定位是布局新能源汽车共享生态的战略性投资业务，实控人为吉利集团董事长李书福。但李书福的这项投资尚未盈利，其2021年-2023年累计亏损约70亿元。
图源：招股书截图
多个数据显示，在互联网巨头介入、网约车司机增加等因素下，国内网约车运力日趋饱和，去年已经有多个城市暂停网约车运营证件审核。在此背景下，多家主营网约车、顺风车等业务的平台都处于亏损状态；除了曹操出行，之前已经递表港交所的如祺出行、嘀嗒出行，以及已经在香港上市的快狗打车（2246.HK），均有不同程度亏损。
在狼多肉少的网约车市场，曹操出行能走出自己的差异化竞争路线吗？
01.曹操扩张：订单依赖聚合平台
曹操出行的上市申请材料显示，这次去香港上市融资，主要为了支持未来的三年发展计划，包括升级定制车辆、升级平台技术和投资自动驾驶、扩大城市布局以及提升车辆服务水平。
虽然网约车市场超75%的份额被滴滴占据，但曹操出行认为市场需求仍在增加，尤其是自身独特的定制车服务模式，有望在细分市场进一步提升市占率，从而提升公司规模。
为抢占市场份额，快速增加订单，曹操出行在2023年开始增加与聚合平台服务商的合作，并且很快见效。曹操出行表示，2023年通过聚合平台收到的网约车订单达到89亿元，占同期总GTV的73.2%，远超2022年的49.9%。
图源：罐头图库
但订单增加的同时，曹操出行支付给聚合平台的费用也同步增加。2021年-2022年曹操出行只有2家聚合平台服务供应商，其采购金额分别约为2.81亿元和2.77亿元；到了2023年，曹操出行的聚合平台服务商增加到3家，均位列五大供应商，其总采购金额约也增加到6.18亿元，是此前的2.23倍。
同时无法回避的问题是，如果曹操出行对聚合平台的依赖度越高，自身独立性就会越低，这也意味着曹操出行可能会面临聚合平台变化带来的各种风险。
曹操出行在上市申请材料中也提到，倘聚合平台行业整合，我们可能因议价能力有限而不得不接受不利条款。此外，倘我们与第三方聚合平台的合作中断，我们可服务的订单数量可能会大幅减少。
图片来源：罐头图库
另外，曹操出行把提升车辆司乘舒适度和降低司机用车成本作为提升竞争力的两大措施，其自称在2024年3月被第三方平台评为服务口碑最佳的共享出行平台，用户认可度排名第一。
但从用户反馈来看，部分网约车用户在选择网约车时，并不会区分是否为定制车，因车内温度、车内空气等可调节功能均可和司机沟通提供，而等待时长、价格因素往往是最关注的因素。
在高德、美团等打车软件中可看到，曹操出行已加入特价车推荐，但也有3家-8家网约车公司同时在列，竞争不小。
图源：高德地图截图
与此同时，在社交媒体、APP下载区等公众平台，却可以看到和上述口碑不一样的点评。
在APP store曹操出行APP下载区，可以看到有的新评论偏向负面，比如司机态度差、投诉处理慢、用户界面功能查找难、行程预估价格与实际支付价格差额较大、优惠卷使用问题等等。
图源：APP store截图
而在司机端，也有部分曹操出行的司机吐槽每公里费用太低。有司机在曹操出行官方抖音的评论区晒单称，曹操出行一单38公里的订单，平均算下来只有1块多1公里。
图源：抖音截图
另外据趣解商业了解，曹操出行推出的品牌旗下首款定制车曹操60在北京的租车价格最低为5500元/月。有网约车司机表示，在北京做网约车平均一小时流水在50元上下，这是算上补贴的价格；按此计算，如果在北京租曹操60跑网约车的话，每天至少要跑4~5个小时才可以收回租金成本，而要想提高净收入，一天至少要跑8个小时。而在一线城市以外，网约车司机的平均流水相对要更少。
此外，曹操出行和很多同行一样，都面临人车不合规的问题。截至2023年12月，曹操出行有约4.82万辆汽车尚未取车辆营运证案，占车辆总数的15.7%；同时，有约4.79万名司机尚未取得网约车驾驶许可证。
据天眼查显示，曹操出行依托的杭州优行科技有限公司2024年接到行政处罚达47次，自2020年至今累计行政处罚175次，罚金约177.87万元；其中很多处罚是因为司机或车辆没有取得相关运营资质。
图源：天眼查截图02.3年亏70亿，李书福赔了吗？
客观的说，部分乘客和司机对曹操出行的不满并不等于事实的全部，毕竟投资人是否认可才是曹操出行IPO的最关键因素。
而要让投资人认可，最关键的则是公司是否有持续造血或融资的功能。可惜的是，曹操出行过去3年都处于亏损之中，自我造血能力目前还差点。
上市申请材料显示，2021年-2023年，曹操出行的营收分别约为71.53亿元、76.31亿元、106.68亿元，年度亏损分别约为30.07亿元、20.07亿元、19.81亿元。以此计算，曹操出行3年亏损约70亿元。
图源：招股书截图
香港汇生国际资本有限公司总裁黄立冲分析称，在2023年疫情解除的背景下，曹操出行营收大幅增加，但亏损没有明显改善，这是出乎预料的。一般公司上市前都要想办法减少亏损，我们首先会看的是亏损减少有多少，有没有带来一些我们叫做‘曙光性的指标’，但曹操出行的申请材料中并没有显示出来。
拆分来看，虽然曹操出行2023年收入106.68亿元，同比增加39.8%， 但很多成本、开支也在增加。
其中，曹操出行2023年销售成本约101亿元，比2022年多了约21亿元，同比增加26.1%，主要是司机收入和补贴由63亿元增加到81亿元。
此外，曹操出行2023年的销售和营销开支约为8.36亿元，同比增加30.8%；一般及行政开支达到12亿元，相比2022年的7.44亿元增加了4.56亿元，涨幅高达61.9%；研发开支约3.4亿元，同比增加50.7%。
以上四项费用合计约124.76亿元，已经超过曹操出行当年营收。
值得注意的是， 2023年，曹操出行在对研发人员、一般及行政人员的开支费用中包含了较大额度的股份酬金支出，其合计金额约9.17亿元，而2022年则约为3.35亿元，同比大幅增加173.73%。
网约车行业的垄断性比较明显，我认为最终可能只有一家公司能有盈利能力，而曹操出行的市场份额比较小，未来盈利压力较大。 黄立冲表示，曹操出行的市占率很小，无法达到规模效应。
据弗若斯特沙利文数据，按GTV计算，2023年网约车市场90.6%的份额由5家网约车平台公司占据，其中排名第一的公司占据了75.5%的市场份额。
图源：招股书截图
据趣解商业了解，该排名中位列第一和第二的公司分别是滴滴出行和T3出行，曹操出行位居第三，但T3出行和曹操出行的GTV规模分别仅有约158亿元和122亿元，和滴滴出行1924亿元的规模相比，还不到十分之一。
虽然目前发展规模有限，但还是有股东愿意投资支撑曹操出行。上市申请材料中显示，曹操出行的主体杭州优行科技有限公司（简称杭州优行）共有9大股东，其实控人是吉利集团董事长李书福；这9大股东合计的注册资金约4.79亿元，其中李书福通过浙江济底科技有限公司和吉利集团认购注册资金约4.02亿元。
此外，曹操出行官网显示，其在2018年、2021年分别完成A轮和B轮融资，融资额分别为10亿元和38亿元。
03.负资产上市
除了盈利能力，曹操出行的资产负债能力也是关键指标。
曹操出行表示，自己与其他网约车平台的最大区别，是在24个城市拥有由3.1万辆定制车组成的全国最大的自有车队，主要车型为吉利曹操60和枫叶80V，二者均为可换电纯电动汽车。
这也是曹操出行的最大资产；其公开数据显示，曹操出行总资产约50.73亿元，其中自有车辆总值约24.69亿元。
实际上，过去三年中，曹操出行的总资产增加额并不高，三年只增加了约13.16亿元，2022年-2023年的增幅仅约为8.7%。
图源：招股书截图
其中，2022年-2023年，曹操出行的非流动资产相当稳定，两年中仅增加了约2000万元，从31.7亿元增长到31.9亿元；其中变化最大的是自有车辆总值增加了3.99亿元。同时，待投入运营车辆的资产总值减少约2.84亿元，租赁车辆、租赁物业的使用权资产合计减少约1.07亿元。可见，曹操出行仍在扩大其自有车辆规模。
相比于稳定的总资产，曹操出行总负债的扩张速度就比较快了。
其2021年-2023年的总负债分别约为74.74亿元、99.65亿元和114.46亿元，2022年和2023年的总负债增幅分别达到33.33%和14.86%。
不难发现，曹操出行2021年-2023年都处于负资产状况，并且总资产和总负债之间的差额逐年增加，分别为-37.17亿元、-52.98亿元、-63.73亿元。
2021年-2023年三年中，曹操出行的借款总额分别为37.89亿元、55.79亿元和75.3亿元。截至2024年2月29日，其借款总额达到79.69亿元，其中需在一年内偿还的借款约51.76亿元，而现金及现金等价物（不含受限制资金）仅约8.96亿元。
图源：招股书截图
另外值得注意的是，曹操出行已经把这次赴港上市的融资安排到了还债计划中。
曹操出行上市申请材料中显示，部分融资金额将用于偿还来自3家银行的借款，总额为7亿元；3笔银行借款的年利率分别为3.45%、3.7%以及3.4%，到期还款日分别为2024年11月、2024年12月以及2025年4月。
但曹操出行表示，目前运营资金依然充足，可满足资金需求。曹操出行的信心主要来自已经获得的借款，其在2023年4月26日获得一笔60亿元的资产支持证券储架发行，目前仍有18.5亿元待发行，同时还有12亿元的银行信贷融资可用。此外，曹操出行的经营性现金流在2023年由负转正，带来约1.36亿元的现金流入。
或许，相比扩张计划，这些即将到期的借款才是摆在曹操出行面前需要解决的问题。
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